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赢咖:“疫苗第一股”的股价故事:透支、暴跌、技术、未来

来源:  发布日期:2020-09-27 01:18:49

赢咖官方转载:康希诺2020年以来的走势,无疑是市场预期、投机交易与行业特性三者叠加推动的又一案例。

来源:阿尔法工场研究院(ID:alpworks)

作者:白旭盛

2020年9月23日,康希诺(688185.SH),开启反弹趋势,两天之内累计上涨20.56%,报收352.51元。这让此前在IPO时买入康希诺的投资者心中有了些许的欣慰。

被投资者寄予厚望的“疫苗第一股”——康希诺,采用生物制药类公司中常见的A+H配置(康希诺港股代码:06185.HK)。在8月13日登陆A股市场后,康希诺股价经过13个交易日才止跌企稳,期间累计下跌幅度达43.93%,接近腰斩。

这和康希诺港股今年连续上涨趋势,形成鲜明对比。2020年1月2日,康希诺港股收盘价为58.95港元/股,7月31日,其收盘价为区间新高285港元/股,累计上涨360.39%。

复盘康希诺这一段时间的走势,为A股投资者更好把握“A+H”的新股特性提供了镜鉴。

01

价格透支

康希诺的估值,早已在登陆A股市场之前已被大幅透支。支撑其2020年初港股上涨的三个因素,有两个到了预期反转时刻。

第一,康希诺的资深创始人团队。

支撑一家药企研发实力的,是研发团队。公司创始人团队都是原海外跨国药企担任高管的海归技术人才,在疫苗研发方面拥有丰富的理论知识和技术经验。

创始人宇学峰,微生物学专业博士毕业。在创办康希诺前的11年间,历任国际制药巨头赛诺菲-巴斯德(Sanofi-Pasteur Limited.)产品开发部科学家、细菌疫苗开发全球总监、加拿大发酵开发总监,是公认的行业内资深人士。

首席科学家朱涛,化学工程专业博士,美国卡内基梅隆大学博士后;2004年至2005年,任Integrated Genomics Inc科学家;2006年至2008年,历任赛诺菲-巴斯德(Sanofi Pasteur Limited.)科学家、高级科学家;2009年加入康希诺后,主要负责管理疫苗研发项目相关的事务,包括研发进度、临床试验、技术完善等工作。

康希诺创始人及核心技术人员,大多在生物制药行业拥有超20年从业经验,且均曾就职于研发、生产及商业化国际重磅疫苗的全球制药或生物科技公司,并担任高级职位。

正因如此,康希诺2019年3月港股上市后,就被认为具备国际顶尖疫苗企业的成长基因,受资本追捧。

第二,疫情助推股价。

2009年,康希诺创办伊始,就以疫苗技术平台自主研发闻名业内。目前,康希诺已经建成腺病毒载体疫苗技术、蛋白结构设计和重组技术、结合技术、制剂技术四大核心技术平台。

平台先进性,促使康希诺获得与权威机构建立持久合作关系的机会。2017年,康希诺与权威机构合作的首个产品埃博拉疫苗Ad5-EBOV获新药批准。研发、生产该疫苗过程中,权威机构在数据采集和研制方面,起到不可替代作用;制剂制造和商业化运营方面,康希诺均承担主导作用。康希诺自主研发的两款流脑疫苗(MCV2、MCV4),均已提交上市申请。

研发优势及与权威机构的合作,令资本市场更确信其为国内疫苗自主研发第一股,给康希诺带来的抢筹效应。疫情的全球肆虐,令其港股股价在2020年的前四个月、81个交易日累计涨幅达到179.05%,走出旗帜鲜明的上涨趋势。

第三个因素,推高估值,为A股发行价确定“锚点”。

利用港股市场的股价,来为A股上市公司发行价格“背书”,提供“锚点”,是A+H股公司的普遍估值逻辑。

如中芯国际,询价公告日6月30日至首发定价日7月6日,其港股价格在4个交易日内,从26.6港元/股升至40.25港元/股,区间累计涨幅达到50.75%。

4月30日,康希诺获得科创板上市委批复。

7月28日,康希诺开启科创板初步询价并安排路演。其港股股价在28日之后3个交易日内放量拉升25.36%:从211.4港元/股,拉升至30日收盘的265港元/股。

7月30日,康希诺将首发定价为210.91 元/股(约合233.23港元/股),实现“安全上垒”。

7月31日,资本迅速撤离。康希诺港股股价在随后10个交易日内下跌24.98%,从280港元/股下跌至8月13日收盘价198.8港元/股。

值得注意的是,康希诺港股股价从7月31日开始下跌,到9月2日股价企稳,累计下跌幅度是41.13%。自8月13日科创板上市交易开始,到9月2日股价企稳,康希诺A股市场跌幅,为43.93%。

支撑康希诺港股股价上涨的三个因素中,除稳定的团队外,新冠疫情炒作和价格锚定因素已经到了“兑现时刻”。其股价自然难以支撑如此的高估值。

康希诺2020年中报数据显示,公司最近三年及2020年上半年营收,分别为18.72万,281.19万,228.34万及402.96万元;同期净利润,分别为-0.64亿,-1.38亿,-1.57亿及-1.02亿。

2020年1月2日,康希诺港股总市值,是133.47亿港元(约合119.38亿元)。经过上半年资本炒作之后,市值最高超过700亿港元,涨幅接近600%。康希诺孱弱的财务基本面,显然不足以支撑如此高的估值。

02

III期效应

一般来说,和其它药品一样,疫苗的I,II期临床试验的规模较小,所以注射疫苗所带来的不良反应总体可控。

临床III期试验阶段,数以万计的试验对象所产生的不良反应,可能会指数级上涨。这令众多种子选手倒在终点线前。

9月8日,英国制药巨头阿斯利康宣布,因一名受试者在III期临床试验中出现严重不良反应,暂停新冠疫苗AZD1222项目在全球所有疫苗试验。

面对III期临床试验的巨大不确定性结果,提前退出观望,就成为众多资金的必然选择。

曾扮演美国研发疫苗救世主角色的Moderna。其研制的mRNA新冠疫苗,目前进入III期临床试验阶段。

自7月20日起,Moderna(MRNA.O)的股价,从94.85美元跌至9月8日的54.34美元,区间累计跌幅达到42.71%,接近腰斩。

同样的,这种资金的临床III期效应,也给康希诺的股价带来了压力。

03

技术路线与产能

康希诺采用的新冠疫苗研发技术,是腺病毒载体技术。其原理是改造长期与人类共存的腺病毒,让其作为“改装车”携带已经失活的目标病毒基因,进入人体并激活免疫应答系统,从而达到人体免疫效果。

因不能保证载体本身的绝对安全,目前腺病毒载体技术研发进度逐渐落后于竞争对手。前文所述,采用和康希诺同一技术路线的阿斯利康,在III期临床试验过程中,就疑似因腺病毒自身不稳定性,造成志愿者出现严重不良反应而暂停试验。

此外,和其他技术相比,腺病毒载体疫苗产能扩张方式,还存在困难性和滞后性。

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资料来源:国元证券研究中心

业界认为,从免疫反应的特点来看,各类疫苗产能扩张能力各不相同。

国药集团采用的减毒疫苗由于是完整的毒株,因此免疫反应维持时间较长,但存在风险也较大,并且减毒毒株的获取和培养也较为困难;

康希诺所在的重组载体疫苗(如腺病毒载体疫苗)领域,主要风险在于载体蛋白免疫反应可能影响最终接种的有效性,由于制程长,制作工艺复杂,因此产能扩张能力受限;

而Moderna的核酸疫苗目前主要存在安全性顾虑,虽未得到大规模使用,但生产工艺简单,且成本低廉,便于大量供应。

在生产方式便捷性上,Moderna占优,康希诺和国药集团略逊一筹。从疫苗产能形成时间上,康希诺的劣势更为明显。

康希诺生物董事会主席宇学峰,在7月30日的科创板网上路演时表示:“目前公司为新冠疫苗(腺病毒载体)规划的产能为1-2亿剂,计划明年内建成。”

而此时,康希诺的主要竞争对手,美国药企Moderna(核酸mRNA)正按计划生产5亿至10亿剂的新冠病毒疫苗。

和康希诺在产能方面竞争的,不只有国外的竞争对手。

国药集团董事长刘敬桢近日表示,国药集团中国生物公司的新冠疫苗“大概3个月左右就可以进入最后审批阶段,疫苗有望在今年年底前上市”。目前其位于北京、武汉的两个新冠灭活疫苗生产车间,目前合计年产能为3亿剂。

行百里者半九十,即便和权威部门合作研制的进程再顺利,但是和竞争对手的mRNA疫苗、灭活疫苗的生产难度相比,产能扩张成为康希诺未来面临的最大问题。

康希诺2020年以来的走势,无疑是市场预期、投机交易与行业特性三者叠加推动的又一案例。对于投资者来说,如何预判市场预期,与精英对齐交易心理,更深入的理解行业特性,仍是一门需要长期学习的课程。

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